June 14th, 2019

Hay que bajar las tasas de interés para que la economía crezca.



Para la economía de Argentina, este año es el peor desde 2009. En marzo la construcción cayó el 12.3% con respecto a marzo de 2018, la industria retrocedió el 13.4%, el consumo masivo disminuyó el 8.7%. Todos los sectores de la economía se ven gravemente afectados. Con una excepción: el sector financiero.

Los bancos en Argentina ahora ganan más dinero que nunca. Por ejemplo, los ingresos netos de Banco Macro y BBVA Banco Frances en el primer trimestre de 2019 aumentaron 107% y 289% con respeto al mismo periodo de 2018 (la inflación fue 54%). Otros bancos muestran resultados similares.

Por lo general, el sector financiero sufre más que otros sectores durante una etapa de recesión económica. Las personas y las empresas no quieren tomar créditos e invertir, por lo que la calidad de deuda baja mucho, eso aumenta las pérdidas de los bancos. ¿Por qué en Argentina pasa lo contrario? Cuando todos los sectores de la economía están en crisis, el sector financiero crece.

La respuesta es simple. En los últimos seis meses el Banco Central mantiene tasas de interés muy altas. El negocio de los bancos ahora es básico. Toman depósitos por 50% y prestan al Banco Central por 70%. La ganancia neta es 20%, sin riesgo ni esfuerzo. No necesitan estudiar riesgos, vender productos, atraer nuevos clientes.

El problema es que otros sectores de la economía pagan por las ganancias de los bancos. Es como un impuesto adicional para todos los argentinos a favor del sector financiero. El resto de los sectores no puede competir con el Banco Central en lo que respecta al dinero. Si el Banco Central paga 70%, las empresas privadas tienen que pagar 80-100% porque el riesgo de las empresas privadas siempre es más alto que el riesgo del Banco Central. El Banco Central puede pagar cualquier tasa de interés. En todo caso siempre puede imprimir dinero y cumplir con sus obligaciones. Pero las empresas privadas no pueden pagar cualquier tasa de interés. Con tasas del 70% , se ven obligadas a vender productos a precios elevados: esos precios son el resultado de sumar los costos financieros al precio final. Pero solo pueden hacer esto si los consumidores están dispuestos a pagar.

La tasa nominal de 80-100% resulta en 30-40% de la tasa real. Ni productores ni consumidores pueden pagarla. Por eso el crédito a empresas cayó 35% en los últimos seis meses (https://www.iprofesional.com/finanzas/291503-prestamos-bancos-banco-central-Tasas-altas-versus-dolar-credito-a-empresas-se-desplomo-35). Sin crédito es imposible el crecimiento económico, incluso para los sectores que se benefician de la devaluación del peso. Por ejemplo, en marzo el superávit comercial (la diferencia entre las exportaciones e importaciones) fue US$1183 millones, el nivel más elevado del año. Parece que fuera una buena noticia. Pero en realidad, el superávit comercial récord se explica no por el aumento de las exportaciones sino por la caída de las importaciones. De hecho, en marzo las exportaciones cayeron el 5% con respecto a marzo de 2018. Las importaciones bajaron un 33.7% en igual período. ¿Por qué los productores no pueden aprovechar el cambio beneficioso y aumentar las exportaciones? Porque para que la producción crezca hay que invertir: comprar máquinas, semillas, emplear trabajadores. Con tasas reales de 40% es imposible. Hace 15 años que enseño finanzas corporativas. Ningún proyecto de inversión puede ser exitoso con este costo financiero (con la excepción de la producción de estupefacientes).

Y esto es solo parte del problema. Los consumidores tampoco pueden comprar productos durables cuando se manejan este tipo de tasas. Si uno tiene plata, prefiere ponerla en el banco para ganar 50% de interés (con la inflación esperaba de 35-40%) en vez de comprar una lavarropas, heladera o auto. Si uno no tiene plata, la situación es aún peor. Para financiar la compra de una lavarropas, heladera o auto debe que pagar un costo financiero total de más de 100%. Por eso la demanda es desaparece.
¿Qué hay que hacer para que la economía de la Argentina vuelva a crecer? Hay que bajar las tasas de interés hasta 5% en términos reales, es decir, las tasas nominales no tienen que superar el 40-45%. Otras opciones no existen.

¿Por qué las tasas están tan altas? Porque el compromiso del Banco Central es mantener la base monetaria fija. Para eso, cuando hay más pesos que le permiten su meta, el Banco Central vende Leliq. Para que Leliq sea un instrumento financiero atractivo, tiene que ofrecer intereses altos. Después tiene que liquidar Leliq antiguos vendiendo Leliq nuevos con intereses aún más altos. Lógicamente el volumen de Leliq está creciendo a una velocidad exponencial. A principios de año eran 761,398 millones de pesos. Hoy son 1,115 millones. El volumen de Leliq creció el 46% solo en 5 meses! A largo plazo no es una estrategia sustentable. Un día va a explotar (como pasó con el stock de Lebac) con una fuerte devaluación del peso y una inflación aún más alta.

Para salir de la crisis hay que bajar las tasas desarmando el stock de Leliq. El Banco Central tiene recursos suficientes para eso. Las reservas del Banco Central ahora son de US$65.000 millones. Para comprar todo el stock de Leliq al cambio de hoy se necesitan US$25.000 millones. En este caso el Banco Central se queda con unas reservas de US$40.000 millones, suficiente para mantener el cambio estable (la base monetaria es 1.330 mil millones de pesos). Mi cálculo de 25.000 millones es muy conservador. En realidad con mucho menos sería suficiente para bajar las tasas y mantener la base monetaria estable.

Se puede hacer eso en forma gradual, bajando un 1-2% por día hasta que las tasas lleguen hasta el 45%. En vez de absorber todos los pesos extra de la meta del Banco Central vendiendo Leliq, se puede absorber vendiendo dólares. El Banco Central no puede absorber todos los pesos con cualquier tasa. Que compre pesos con la tasa del 40-45% y el resto lo absorba con la venta de dólares. Es mejor vender unos dólares hoy que vender muchos dólares mañana. El Banco Central va a tener que hacerlo sí o sí para liquidar el stock de Leliq o para realizar intervenciones y mantener el cambio del peso para que no caiga tan fuerte como en 2018.
Las tasas más razonables van a ayudar no solo a consumidores y negocios, sino también al gobierno federal y a los gobiernos regionales. Ellos también tienen que competir con el Banco Central para financiar la deuda.  Los gobiernos pueden reducir sus costos financieros y mejorar así sus balanzas.

 ¿Y qué va a pasar con la inflación? Nada raro. Los precios de los alimentos, por ejemplo, dependen de los precios en el mercado internacional. Nadie va a vender aceite en Argentina si puede vender más caro afuera. En los últimos meses los precios de lácteos, azúcar, aceite, pollo, bebidas crecieron en función de la devaluación del peso argentino. Si el Banco Central disminuye las tasas y mantiene el cambio estable (tiene recursos para lograr eso), no se llegará a una inflación más alta de lo esperado. Tampoco hay que esperar el impacto para las tarifas de los servicios públicos y transporte – el gobierno ya las congeló por 6 meses.

La baja de las tasas afectará la inflación en otros sectores de la economía. Por un lado, la demanda va a crecer. Por otro lado, la oferta crece también. Por ejemplo, imagínense un producto con un ciclo de producción de 3 meses. Con las tasas actuales, del 100% anual, el costo financiero sería el 25%. Si las tasas bajan hasta el 40%, el costo financiero baja hasta el 10% por 3 meses. Entonces, el costo total para producir el producto baja un 15% (25%-10%). En resumen, con la baja de las tasas vamos a ver más demanda, más oferta, menos desempleo, menos déficit fiscal de los gobiernos (con intereses más bajos de financiamiento y con el beneficio de impuestos adicionales gracias a una mayor actividad económica). Si el Banco Central logra mantener el cambio estable, no se incrementará significativo la inflación (al revés, se puede bajar).

¿Por qué todos los libros sobre economía dicen: bajás las tasas – aumentás la actividad económica pero también aumentás la inflación, y subís las tasas - reducís la actividad económica pero bajás la inflación? Porque normalmente las economías en el mundo funcionan con tasas reales del 0% al 5%. Por ejemplo ahora las tasas reales en EE.UU. y los países europeos están cerca del 0%. Las tasas reales en los países emergentes como Rusia, Brasil, China, Perú están entre el 3 y 6%. En Argentina la tasa real ahora es del 30%. El país se encuentra en “stagflation” – recesión con la inflación alta. En este caso la reducción de la tasa ayuda a reducir los costos para todos los sectores de la economía, ayuda a aumentar la demanda, y como resultado a salir de la crisis.

¿Qué va a pasar si el Banco Central sigue con su política actual? Vamos a tener una recesión prolongada de forma L. El nuevo gobierno (muy probablemente no de Macri) gastará las reservas. No me imagino otro escenario cuando las reservas son de US$65.000 millones. Mejor gastar ahora US$10.000 o 20.000 millones, bajar las tasas, reactivar la economía y mostrar a la gente que la crisis pasó. Eso no sería un costo, sino una inversión. Con el mejor clima económico el Banco Central recuperaría todos esos dólares por el flujo de capitales que ingresan desde el exterior y por el aumento de las ventas de los exportadores. Pero si se continúa con la política económica actual de tasas irrazonablemente altas, el gobierno va a perder todo. Y los argentinos, también.